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2022年報及2023Q1業績點評：22年疫情擾動業績承壓，23Q1改善跡象顯現、全年業績修復可期

2023-05-03 10:25:20 來源：研報中心

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地素時尚(603587)

投資要點

公司公布2022年報及23Q1業績：1）2022年：營收24億元/yoy-17.16%、歸母凈利3.85億元/yoy-44.23%，業績低于預期，10派現金7元、分紅率86.11%（若考慮股份回購則為104.28%）、股息率4.41%。收入下滑主因疫情影響銷售，利潤端降幅超收入主因毛利率下滑、費用率上升。分季度看，22Q1-Q4收入分別同比-9.09%/-27.63%/-7.81%/-22.06%、歸母凈利分別同比-23.07%/-47.85%/-25.12%/-93.21%，在疫情反復環境下各季度業績均承壓，其中Q2和Q4受沖擊程度較重。2）23Q1：營收6.1億元/yoy+2.27%、歸母凈利潤1.64億元/yoy+9.34%，疫情放開后市場逐漸復蘇，收入、凈利增速均已轉正。

各品牌22年疫情擾動致收入均回落，23Q1呈邊際改善、DA/RA轉正。1）22年：DA/DM/DZ/RA收入分別同比-19.83%/-18.89%/-13.13%/-8.84%、分別占比54.52%/6.84%/37.12%/1.25%，DA、DM收入下滑較多，主因門店多位于一二線城市、受疫情影響較大，進行渠道收縮所致（門店分別-44/-20家）。2）23Q1：DA/DM/DZ/RA收入分別同比-0.74%/-14.91%/+9.52%/+12.87%、分別占比51.37%/6.66%/39.59%/2.11%，消費場景逐漸恢復，各品牌環比均有不同程度回暖、其中RA、DZ已實現正增長、RA增速較快主要得益于期間凈拓店2家，DA、DM降幅縮窄。

22年各渠道受疫情影響較大，23Q1線上增速較高、直營店效顯著回暖。1）22年：直營/經銷/線上收入分別同比-19.43%/-13.87%/-20.73%、分別占比43.32%/43.64%/12.76%，線上受疫情影響程度相對較大主要系公司物流發貨受到沖擊。22年末共1123家門店（直營312&經銷811家）、較21年末凈-76家（直營-42&經銷-34家）、對應同比-6.3%（直營-11.9%&經銷-4%）。受疫情影響，整體店效同比-11%（直營/加盟店效分別同比-9%/-10.3%）。2）23Q1：直營/經銷/線上收入分別同比+4.97%/-6.87%/+18.02%、占比48.72%/35.16%/15.85%，線上/直營收入率先恢復正增、線上增速較高。23Q1末共1098家門店（直營302&經銷796家）、較22年末凈-25家（直營-10&經銷-15家）、對應同比-2.23%（直營-3.21%&經銷-1.23%），線下渠道仍處于調整中。疫情放開后門店店效明顯提升，整體店效同比+9%，其中直營門店店效顯著回暖、同比+22%，加盟門店店效同比-1%、降幅縮窄。

22年毛利率小幅回落、費用率大幅提升致凈利率受損，23Q1費用率降低、凈利率有所提升。1）毛利率：22年同比-1.23pct至75.36%，主因疫情下加大折扣促銷。23Q1毛利率76.65%、同比持平。2）期間費用率：22年同比+6.86pct至51.8%，主要系銷售費用率同比+5.62pct所致，收入規模下滑、而門店相關剛性費用導致費用率升高。23Q1年同比-2.63pct至48.49%，主要系銷售費用率同比-1.92pct所致，主因收入增長帶來正經營杠桿。3）歸母凈利率：由于毛利率下降，疊加費用率上升，22年同比-7.77pct至16.02%。23Q1凈利率同比+1.74pct至26.93%（投資收益減少及資產減值損失增加沖減2060萬利潤）。4）存貨：22年末存貨3.78億元/yoy+16.76%，庫存規模有所上升。23Q1末存貨4.13億元/yoy+14.87%，22/23Q1存貨周轉天數分別同比+45/+30天至213/250天。5）現金流：22年經營活動現金流凈額4.96億元/yoy-43.2%，主因零售收入下降所致。23Q1經營活動現金流凈額1.49億元/yoy+77.83%。截至22年末/23Q1末貨幣資金19.76/25.51億元，現金充沛。

盈利預測與投資評級：公司深耕中高端女裝領域，多品牌梯度發展。由于線下占比較高，22年受疫情沖擊較大、整體業績承壓。23Q1受益于疫情放開，收入增速回正、年初以來直營流水約雙位數增長，4月直營流水加速修復、逐月改善，經營杠桿下利潤端增速超越收入。隨后續終端消費進一步回暖，公司收入凈利增速有望繼續提升。考慮到22年業績低于預期、23年業績彈性較大，我們將23-24年凈利預測由6.3/7.4下調至5.8/6.9億元、增加25年預測值7.8億元，對應23-25年PE為13/11/10X，估值較低，上調至“買入”評級。

風險提示：終端消費復蘇不及預期、疫情反復、新品牌發展不及預期等。

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